非市场性因素制约中国并购发展
2011-03-03 12:03:10 来源：亚太博宇
并购交易多了，涉及中国的并购交易规模世界第二了，但这并不意味着中国并购市场的发展就没有了障碍。观察中国市场的并购交易，不论是国内的并购，还是跨国的交易，绝对的主力都是国有企业……
首次并购国外飞机整机制造企业
西锐公司是小型飞机的全球领先制造商，总部位于美国明尼苏达州德鲁斯市。3月1日，中航通用飞机有限责任公司总经理孟祥凯在中国航空工业集团公司宣布，中航工业通飞近日已经与美国西锐飞机工业公司股东签订协议，将以公司合并的形式，收购美国西锐公司100%的股权。这是中国航空工业首次并购欧美发达国家飞机整机制造企业。此次国际并购之后，西锐公司将成为中航工业通飞的一部分，将快速提升中航工业通飞的研发、制造、市场销售水平，使其进入全球通用飞机的主流市场，同时从制造为主跨入到通用航空的全产业链。我们认为，中航工业通飞并购美国西锐公司是公司实施国际化战略、面向全球布局、构建跨国公司的第一步。并购完成后，将以西锐公司为平台，打造中航工业通飞美国产业基地，并通过美国基地以及与国内产业基地的协同发展，开拓全球通用飞机市场。同时，也为我国民用航空低空领域的进一步开放奠定基础。
海外并购交易规模已达全球10%
不仅国家的产业振兴规划不断提及并购重组，国有和民营部门的企业都在通过并购整合产业资源。2010年全球企业并购交易额明显回升。截至去年年底，涉及中国的并购交易额达2360亿美元，排名仅次于美国，占全球总量近10%。
全球大额并购交易笔数增多，特别是10亿美元以上的交易，过去几年逐年递增。其中，涉及中国的大额交易数量显著提升，单笔超过10亿美元的交易由2003年的2笔增至2010年的36笔。中国企业和机构出境并购和外资入境并购交易也大幅增加。统计数据显示，2010年中国跨国并购交易总额由2003年的约100亿美元增至约1320亿美元。其中，外国公司境内并购交易额约700亿美元，中国企业境外并购交易约620亿美元。中国企业境外并购交易额占交易总额约47%。
与此同时，中国境外并购交易成功率也达到高值。2010年，已完成或进行中的交易额约540亿美元，失败的交易额约70亿美元，即失败交易的交易额只占交易总额的12%，相较于2009年41%的失败率有明显改善。这种变化
一方面是由于2009年国际市场资产价格变化较大，导致谈判难度增加，以及中铝收购力拓失败的交易金额较大；另一方面是得益于中国企业谈判沟通技巧的日渐成熟。
在私募相关的并购交易方面，在全球信贷市场回暖的带动下，交易规模已恢复至2008年水平。但在中国，虽然过去三四年间私募基金交易的规模占全部并购交易的比例逐年上升，却远远不如全球私募交易的有关比例。究其原因，一是在全球私募交易中杠杆使用较多，中国对这一工具的监管严格，使用也相对有争议；二是中国私募市场相对还处于初期阶段。目前国内的PE基金以成长型投资为主，有实力和经验参与收购交易的基金并不多。不过，一些在并购方面斩获较多的券商正在试图发起并购基金，以投资到并购领域。对于一些缺乏资金的收购方，并购基金可以与其结成联盟共同完成收购交易。
在接下来的一两年内，在涉及中国的并购交易中，市场人士预计除了能源和资源类的并购量保持在一定规模，传统工业和技术类也将有非常多的并购交易发生，特别是目前增长最快的消费品、医疗保健、零售行业，将会吸
来自全球范围的投资者参与。
中国迎来海外并购潮的三大产业
尤其是在矿业、油气业和汽车业这三大行业内。2006年至2010年上半年间，在境外并购总交易量中占到27.9%，占总交易额的61%。中国对外并购投资的火热程度是多重因素共同作用所致，包括获取海外的自然资源、提高市场定位、政府扶持等。
从2006年至今，中国企业的海外矿业收购交易达91笔，交易金额更是高达318.7亿美元。企业的对外矿业并购宗数正在呈现上升趋势，而其背后的主要驱动因素就在于中国经济的发展，中国需要保障矿产行业的生产要素输入，也就是要保障原材料的供应。未来12个月内，保障物资供给是对外矿业发展的重要推动因素。其中，煤矿、钢铁、铜仍然是矿业并购中的主角，因为这对中国当前的工业建设发展非常重要。同时，该行业的交易特性将会出现微妙的变化，交易重心将从亚太地区向非洲转移。不过，海外行政监管与并购法规正在成为中国企业进行海外并购交易的主要障碍，中国不少大宗的矿业并购交易曾不得不因此折戟而返或因此付出巨大成本。
目前中国逾半数的石油依靠进口，而中国并无计划上马新的国内勘探项目，于是中国各国有石油公司（NOC）希望通过并购来保证上游资产的供应，而不是直接从国际现货市场购买石油，这可能会引发并购风潮。历史数据显示，中国企业在全球油气行业开展了大规模的对外投资，自2005年初以来，已完成46宗交易，披露的价值总额达444亿美元。从交易地区来看，油气行业30%的海外并购发生在北美及亚太地区，预计油气行业的海外并购将集中于非洲。不仅是中国的四大油企，不少有中国资金背景的公司也正在参与到海外油气的并购交易中，因为石油价格波动背后的利差及战略利益都值得它们介入。
2010年3月吉利以18亿美元从美国汽车制造商福特手中收购沃尔沃，标志着中国企业海外收购汽车资产自此真正走向成熟。目前普遍预测，中国对外收购海外资产的数量在2010年到2011年间肯定会有所上升，这些收购主要是为了获取新的技术以及开辟新市场。预计大多数中国海外并购者未来12个月的目标是欧洲资产，北美与非洲紧随其后。
能源和资源仍是并购活跃的领域
未来几年，能源和自然资源仍将是中国企业并购最为活跃的领域。而今年中国并购交易额全球占比仍将维持过去两年8%～9%的高水平。考虑获取自然资源的控制权，增强生产型企业面向海外资源供应商的谈判定价权，以及获得长期稳定的大宗商品供应，避免市场波动等因素，资源业是中资企业跨国并购的青睐行业。为满足国内日益增长的需求，近年来中国大举投资海外自然资源项目。此前中国石油化工集团宣布计划斥资71亿美元收购雷普索尔在巴西的深海石油资产，以扩大在资源丰富的拉美地区的版图。数据显示，2010年，亚太地区并购交易总额达7986亿美元，其中涉及能源和自然资源的并购交易占比达27%。
2010年中国国内以及海外并购规模为2360亿美元，在全球2.8万亿美元的总并购规模中占比略微超过8%。虽然2010年中国交易占全球大额并购交易笔数的比例虽较2009年略微降低，但仍高于历史水平。数据显示，中国去年超过5亿美元和10亿美元的并购交易笔数分别为87笔和36笔，分别高于2008年的48笔与26笔以及2009年的72笔与29笔。
伴随企业规模的不断扩大，2011年中国并购形势将延续2009年与2010年的强劲势头，其并购份额预计将约占全球并购总数的8%～9%。随着全球并购活动整体复苏，中国企业利用金融危机带来的机会急剧扩张，在日益反弹的全球并购市场中占据了很大份额。整体来说，中国在全球并购活动中所占份额将保持在这个水平。尽管近期发生了华为收购美国三叶（3Leaf）技术公司与鑫茂集团收购荷兰电缆制造商Draka遭挫等事件，但这不会让中国企业的海外并购之路蒙上阴影。这些交易受阻有其独特原因，并不能预示中国整体海外并购前途凶险。另外，中国建立外资并购安全审查制度也不太可能会在很大程度上影响中国外来并购活动。出于对国家安全层面的考虑
中国此前经常调整外来并购政策。
中国并购市场将呈现出5大趋势：其一、中国的对外收购交易，其中获取资源和引进技术与相关品牌依然是中国企业跨国并购的主要动力；其二、外资境内收购交易，国际跨国公司试图通过收购扩大在中国的市场份额并获得销售渠道，同时被收购对象也能引进先进的管理和技术，并购双方更趋向于达成平等的合作伙伴关系；其三、中国境内行业整合步伐在加快；其四、以国美代理权纷争为例，中国的特殊交易作为比较新颖的现象，可能将成为新的趋势，即将有越来越多的中国上市公司通过资本市场的操作解决股东之间和股权之间的争执；其五、集团内部重组交易，这将使集团内部业务和资源分配更为合理。
非市场因素制约着中国并购发展
并购交易多了，涉及中国的并购交易规模世界第二了，但这并不意味着中国并购市场的发展就没有了障碍。观察中国市场的并购交易，不论是国内的并购，还是跨国的交易，绝对的主力都是国有企业。这带来两个问题：一是作为并购主体，国有企业并不成熟；二是国有企业背后的地方政府，其行为往往也并非完全的市场化。很多国有企业缺少熟悉资本市场的人才，没有专门的部门负责融资和并购，更没有相应的决策程序。如果要做一项交易，通常可以看到的情况是不断开会，耗时冗长，但决策的效率和科学性都存在疑问。一些国有企业的管理者也没有完全适应企业家的决策，他们的诉求往往很难以市场手段达成。这些都不适应现代金融体系下的并购交易。
政府总有市场和商业之外的因素需要照顾，即使在成熟市场，也有一些来自于政府的阻力会干扰并购交易的达成。那些事关重大的并购，比如在能源领域或者涉及国家安全的，总会看到政府的有形之手。这无可厚非，问题在于，中国总有些特殊情况。比如，地方政府可能考虑的是，本地企业被并购会不会影响税收和就业。各个政府部门之间漫长的报批程序，这带来了不确定性和交易成本的提升。在许多案例中，地方国有企业的重大重组往往就是在层层审批中消息泄露，个别情况下甚至导致道德风险。这些因素既有宏观层面的制度问题，也有微观环境的长期积累，改变起来恐怕不是一朝一夕。但中国的并购市场却在迅速发展，潮流之下，恐怕只能"带伤上阵"，在发展中解决问题。
好的并购应该能创造价值。在理想的情况下，这种并购交易能够实现生产要素，包括技术、品牌、资金、渠道、生产能力和管理经验的重新组合和配置，从而提高企业的竞争实力。在商业价值以外，这些并购还能改善市场环境、创造消费者价值、增加就业等等。站在这个角度，我们会发现国内很多并购交易并不是好的并购。比如借壳上市，比如政府行政命令的"拉郎配"，甚至有的并购实际上是为了"对抗"国家产业政策，把落后产能聚集起来搞成一个"大而不倒"的怪物。并购总是会牵扯各方利益。因此综合考虑各方诉求十分必要，即使有些是非商业性的。加强沟通也很重要，如果并购的出发点是好的，最终将有利于各方共赢，那么就必须尽最大可能获得各方谅解。
首次并购国外飞机整机制造企业
西锐公司是小型飞机的全球领先制造商，总部位于美国明尼苏达州德鲁斯市。3月1日，中航通用飞机有限责任公司总经理孟祥凯在中国航空工业集团公司宣布，中航工业通飞近日已经与美国西锐飞机工业公司股东签订协议，将以公司合并的形式，收购美国西锐公司100%的股权。这是中国航空工业首次并购欧美发达国家飞机整机制造企业。此次国际并购之后，西锐公司将成为中航工业通飞的一部分，将快速提升中航工业通飞的研发、制造、市场销售水平，使其进入全球通用飞机的主流市场，同时从制造为主跨入到通用航空的全产业链。我们认为，中航工业通飞并购美国西锐公司是公司实施国际化战略、面向全球布局、构建跨国公司的第一步。并购完成后，将以西锐公司为平台，打造中航工业通飞美国产业基地，并通过美国基地以及与国内产业基地的协同发展，开拓全球通用飞机市场。同时，也为我国民用航空低空领域的进一步开放奠定基础。
海外并购交易规模已达全球10%
不仅国家的产业振兴规划不断提及并购重组，国有和民营部门的企业都在通过并购整合产业资源。2010年全球企业并购交易额明显回升。截至去年年底，涉及中国的并购交易额达2360亿美元，排名仅次于美国，占全球总量近10%。
全球大额并购交易笔数增多，特别是10亿美元以上的交易，过去几年逐年递增。其中，涉及中国的大额交易数量显著提升，单笔超过10亿美元的交易由2003年的2笔增至2010年的36笔。中国企业和机构出境并购和外资入境并购交易也大幅增加。统计数据显示，2010年中国跨国并购交易总额由2003年的约100亿美元增至约1320亿美元。其中，外国公司境内并购交易额约700亿美元，中国企业境外并购交易约620亿美元。中国企业境外并购交易额占交易总额约47%。
与此同时，中国境外并购交易成功率也达到高值。2010年，已完成或进行中的交易额约540亿美元，失败的交易额约70亿美元，即失败交易的交易额只占交易总额的12%，相较于2009年41%的失败率有明显改善。这种变化
一方面是由于2009年国际市场资产价格变化较大，导致谈判难度增加，以及中铝收购力拓失败的交易金额较大；另一方面是得益于中国企业谈判沟通技巧的日渐成熟。
在私募相关的并购交易方面，在全球信贷市场回暖的带动下，交易规模已恢复至2008年水平。但在中国，虽然过去三四年间私募基金交易的规模占全部并购交易的比例逐年上升，却远远不如全球私募交易的有关比例。究其原因，一是在全球私募交易中杠杆使用较多，中国对这一工具的监管严格，使用也相对有争议；二是中国私募市场相对还处于初期阶段。目前国内的PE基金以成长型投资为主，有实力和经验参与收购交易的基金并不多。不过，一些在并购方面斩获较多的券商正在试图发起并购基金，以投资到并购领域。对于一些缺乏资金的收购方，并购基金可以与其结成联盟共同完成收购交易。
在接下来的一两年内，在涉及中国的并购交易中，市场人士预计除了能源和资源类的并购量保持在一定规模，传统工业和技术类也将有非常多的并购交易发生，特别是目前增长最快的消费品、医疗保健、零售行业，将会吸
来自全球范围的投资者参与。
中国迎来海外并购潮的三大产业
尤其是在矿业、油气业和汽车业这三大行业内。2006年至2010年上半年间，在境外并购总交易量中占到27.9%，占总交易额的61%。中国对外并购投资的火热程度是多重因素共同作用所致，包括获取海外的自然资源、提高市场定位、政府扶持等。
从2006年至今，中国企业的海外矿业收购交易达91笔，交易金额更是高达318.7亿美元。企业的对外矿业并购宗数正在呈现上升趋势，而其背后的主要驱动因素就在于中国经济的发展，中国需要保障矿产行业的生产要素输入，也就是要保障原材料的供应。未来12个月内，保障物资供给是对外矿业发展的重要推动因素。其中，煤矿、钢铁、铜仍然是矿业并购中的主角，因为这对中国当前的工业建设发展非常重要。同时，该行业的交易特性将会出现微妙的变化，交易重心将从亚太地区向非洲转移。不过，海外行政监管与并购法规正在成为中国企业进行海外并购交易的主要障碍，中国不少大宗的矿业并购交易曾不得不因此折戟而返或因此付出巨大成本。
目前中国逾半数的石油依靠进口，而中国并无计划上马新的国内勘探项目，于是中国各国有石油公司（NOC）希望通过并购来保证上游资产的供应，而不是直接从国际现货市场购买石油，这可能会引发并购风潮。历史数据显示，中国企业在全球油气行业开展了大规模的对外投资，自2005年初以来，已完成46宗交易，披露的价值总额达444亿美元。从交易地区来看，油气行业30%的海外并购发生在北美及亚太地区，预计油气行业的海外并购将集中于非洲。不仅是中国的四大油企，不少有中国资金背景的公司也正在参与到海外油气的并购交易中，因为石油价格波动背后的利差及战略利益都值得它们介入。
2010年3月吉利以18亿美元从美国汽车制造商福特手中收购沃尔沃，标志着中国企业海外收购汽车资产自此真正走向成熟。目前普遍预测，中国对外收购海外资产的数量在2010年到2011年间肯定会有所上升，这些收购主要是为了获取新的技术以及开辟新市场。预计大多数中国海外并购者未来12个月的目标是欧洲资产，北美与非洲紧随其后。
能源和资源仍是并购活跃的领域
未来几年，能源和自然资源仍将是中国企业并购最为活跃的领域。而今年中国并购交易额全球占比仍将维持过去两年8%～9%的高水平。考虑获取自然资源的控制权，增强生产型企业面向海外资源供应商的谈判定价权，以及获得长期稳定的大宗商品供应，避免市场波动等因素，资源业是中资企业跨国并购的青睐行业。为满足国内日益增长的需求，近年来中国大举投资海外自然资源项目。此前中国石油化工集团宣布计划斥资71亿美元收购雷普索尔在巴西的深海石油资产，以扩大在资源丰富的拉美地区的版图。数据显示，2010年，亚太地区并购交易总额达7986亿美元，其中涉及能源和自然资源的并购交易占比达27%。
2010年中国国内以及海外并购规模为2360亿美元，在全球2.8万亿美元的总并购规模中占比略微超过8%。虽然2010年中国交易占全球大额并购交易笔数的比例虽较2009年略微降低，但仍高于历史水平。数据显示，中国去年超过5亿美元和10亿美元的并购交易笔数分别为87笔和36笔，分别高于2008年的48笔与26笔以及2009年的72笔与29笔。
伴随企业规模的不断扩大，2011年中国并购形势将延续2009年与2010年的强劲势头，其并购份额预计将约占全球并购总数的8%～9%。随着全球并购活动整体复苏，中国企业利用金融危机带来的机会急剧扩张，在日益反弹的全球并购市场中占据了很大份额。整体来说，中国在全球并购活动中所占份额将保持在这个水平。尽管近期发生了华为收购美国三叶（3Leaf）技术公司与鑫茂集团收购荷兰电缆制造商Draka遭挫等事件，但这不会让中国企业的海外并购之路蒙上阴影。这些交易受阻有其独特原因，并不能预示中国整体海外并购前途凶险。另外，中国建立外资并购安全审查制度也不太可能会在很大程度上影响中国外来并购活动。出于对国家安全层面的考虑
中国此前经常调整外来并购政策。
中国并购市场将呈现出5大趋势：其一、中国的对外收购交易，其中获取资源和引进技术与相关品牌依然是中国企业跨国并购的主要动力；其二、外资境内收购交易，国际跨国公司试图通过收购扩大在中国的市场份额并获得销售渠道，同时被收购对象也能引进先进的管理和技术，并购双方更趋向于达成平等的合作伙伴关系；其三、中国境内行业整合步伐在加快；其四、以国美代理权纷争为例，中国的特殊交易作为比较新颖的现象，可能将成为新的趋势，即将有越来越多的中国上市公司通过资本市场的操作解决股东之间和股权之间的争执；其五、集团内部重组交易，这将使集团内部业务和资源分配更为合理。
非市场因素制约着中国并购发展
并购交易多了，涉及中国的并购交易规模世界第二了，但这并不意味着中国并购市场的发展就没有了障碍。观察中国市场的并购交易，不论是国内的并购，还是跨国的交易，绝对的主力都是国有企业。这带来两个问题：一是作为并购主体，国有企业并不成熟；二是国有企业背后的地方政府，其行为往往也并非完全的市场化。很多国有企业缺少熟悉资本市场的人才，没有专门的部门负责融资和并购，更没有相应的决策程序。如果要做一项交易，通常可以看到的情况是不断开会，耗时冗长，但决策的效率和科学性都存在疑问。一些国有企业的管理者也没有完全适应企业家的决策，他们的诉求往往很难以市场手段达成。这些都不适应现代金融体系下的并购交易。
政府总有市场和商业之外的因素需要照顾，即使在成熟市场，也有一些来自于政府的阻力会干扰并购交易的达成。那些事关重大的并购，比如在能源领域或者涉及国家安全的，总会看到政府的有形之手。这无可厚非，问题在于，中国总有些特殊情况。比如，地方政府可能考虑的是，本地企业被并购会不会影响税收和就业。各个政府部门之间漫长的报批程序，这带来了不确定性和交易成本的提升。在许多案例中，地方国有企业的重大重组往往就是在层层审批中消息泄露，个别情况下甚至导致道德风险。这些因素既有宏观层面的制度问题，也有微观环境的长期积累，改变起来恐怕不是一朝一夕。但中国的并购市场却在迅速发展，潮流之下，恐怕只能"带伤上阵"，在发展中解决问题。
好的并购应该能创造价值。在理想的情况下，这种并购交易能够实现生产要素，包括技术、品牌、资金、渠道、生产能力和管理经验的重新组合和配置，从而提高企业的竞争实力。在商业价值以外，这些并购还能改善市场环境、创造消费者价值、增加就业等等。站在这个角度，我们会发现国内很多并购交易并不是好的并购。比如借壳上市，比如政府行政命令的"拉郎配"，甚至有的并购实际上是为了"对抗"国家产业政策，把落后产能聚集起来搞成一个"大而不倒"的怪物。并购总是会牵扯各方利益。因此综合考虑各方诉求十分必要，即使有些是非商业性的。加强沟通也很重要，如果并购的出发点是好的，最终将有利于各方共赢，那么就必须尽最大可能获得各方谅解。
