中国货币扩张新逻辑
2013-01-23 13:22:05 来源：兰瑞环球
货币扩张是过去十年支撑中国经济高速成长的核心元素。每轮宏观调控之际，货币政策都扮演了主要角色。十年之间，前后比照，我们倏然发现，这段时期变化最激烈的恰是货币金融领域。
央行自2011年开始公布社会融资规模的数据，亦表明中国货币金融环境，再也不是曾经的银行信贷独树一帜。不久前，央行发布的2012年社会融资规模统计数据报告，进一步夯实了中国货币金融环境已经发生变化的论点--金融脱媒大势已定，直接融资渐成气候，市场化倒逼金融改革。
十年之前，中国的金融体系高度依赖银行系统，比如，2002年的人民币贷款占据社会融资总量的91%，社会经济几乎悉数被银行信贷控制。但2010年开始，这一比例已经跌破60%，而近两年，这一比例继续下降到2011年的58%和2012年的52%。也就是说，直接融资正在大踏步前进，股票、证券、信托理财、私募基金、民间借贷正成为资金供求双方的主战场，对银行这一媒介体系的依赖性越来越低，他们完全可以通过资金的银行体外循环，实现更高效率的资金对接。这是金融学上典型意义上的"金融脱媒"现象。
金融脱媒在这十年加速演变，与经济大环境密切相关。一来实体经济低迷，很多领域产生资产泡沫，投机性资金需求旺盛。对于投机者而言，快速获得所需资金成为第一需求，哪怕承担高昂的借贷成本。而这显然非银行部门更加得心应手。二来国进民退趋势加剧，国有部门和地方政府成为银行信贷大户，民营企业、普通民众贷款艰难。于是，中国融资系统就分化为两极：既得利益阶层把银行当"取款机"，民间阶层只能诉诸于直接融资。三来人民银行在利率市场化改革方面的决心和举措也可圈可点，资本市场扩容规模也成就斐然。
应该说，这三大因素是造成过去十年，形成金融脱媒大趋势一以贯之的宏观背景。多重力量的敲打，终于撬开了过往铁板一块的银行式金融体系的坚冰。
不过，中国式金融脱媒带有典型的"倒逼"特征，主动的金融改革痕迹并不明显。比如，在成熟经济体占据主导的股票和债券融资，在社会融资规模中的依然不高。层层的制度障碍和行政烙印，导致直资本市场发展缓慢，结构性矛盾沉疴遍地。
以公司债为例，这本是为中小企业融资的上佳途径，但是相对于国债和金融债，发展则是十分缓慢。自从2004年《中国投融资体制改革的决定》发布至今，作为重要的资金筹措手段，近6年来，虽然金融高官、专家学者不断呼吁加快公司债等市场的发展，但是长期停留在口头上的局面一直没有改变。
公司债市场不仅仅受到强力的行政管制，发改委独掌审批权，而且在体制上始终难以推进，给以明确的地位认定都是奢望。正如中国社科院副院长李扬直言，"中国公司债市场的问题，主要是体制问题，不是技术问题。"公司债是用市场的手段规避市场风险的得力工具，可让人难以理解的是，用行政管理手段控制风险，却成了有关部门长期不愿抛弃的工作思路。
最近两年，发展最为凶猛的则是高风险系数的信托市场。截止去年底，信托市场总规模已经突破7万亿元，超过了国内第二大金融机构保险业6.9万亿元的规模。而且，从央行公布的数据来看，去年信托贷款增幅最猛，从2011年的占比1.6%蹿升至8.2%，2012全年新增额为2011年的近6倍。可以料见，信托融资是近两年金融脱媒加速的重要力量。信托业从来就是利益纵横交错、三角债、多角债最为集中的行当，如此高速的爆发，俨然开始为中国式金融脱媒拉响警钟。
超常规的金融脱媒速度，也加剧了银行信贷扩张的速度。随着人民币贷款占比的下降，银行系统只能是总量上大作文章。表面上看，有了非银部门的扩张，最近几年银行信贷屡屡创出天量，可与非银行融资系统的扩张相比，似乎并不值得大惊小怪。但是，一个典型的事实是2008年之后的信贷扩张，确实超出了实体经济正常需求，不良资产卷土重来的担忧开始涌现。远超警戒线的信贷GDP比、近百万亿广义货币M2，都在高度警示银行信贷，切不可与非银行部门的扩张"竞赛"。
所以，必须明了两点：金融脱媒趋势固然可喜，但隐藏的风险巨大；不可因非银行融资高速扩张，就以为天量信贷十分合理。稳固金融脱媒趋势，首要在于控制信托等市场的野蛮生长，规范民间借贷市场，与此同时扫清债券市场和股票市场的制度障碍，大比例提高股票债券在社会融资总额的占比。
真正的金融脱媒，必是以牺牲银行利益为前提的。从发达国家银行的发展史来看，自20世纪80年代以来，随着金融全球化和工程化趋势高速推进，新的各种金融产品不断涌现，证券市场成为欧美经济的主血脉，银行的媒介作用趋于萎缩，银行失去了其融资主导地位，利差收入减少，依靠传统的业务难以维持生存。
而目前，中国银行业的主要盈利长时间依赖存贷差。中国银行业的非利息收入仅占其收入总额的19%左右，而国外银行的非利息收入比例达到35%以上。在中国银行业现有的资产结构中，信贷资产一般占85%左右，利差收入在总收入结构中占90%以上。
可以说，当下的金融格局，并不足以支撑健康的金融脱媒，这也是如今中国式金融脱媒矛盾四伏、问题重重的原因。或许，在没有下定决心牺牲银行利益的情况下，中国式金融脱媒注定了是一条更为艰辛、更为曲折的痛苦历程。
